Après une intense vague de concentration enregistrée chez les fournisseurs de données extra-financières, la quasi-totalité d’entre eux sont désormais anglo-saxons. Une situation qui commence à faire réagir les asset managers européens et notamment français. Au-delà des enjeux économiques, c’est bien la vision de l’ESG pour les années à venir qui est en jeu. Les régulateurs européens tentent de réagir mais le chemin est encore long.
En avril 2019, le rachat du fleuron français de la notation extra-financière Vigeo Eiris par l’américain Moody’s n’avait guère fait de vagues. L’enjeu stratégique de l’opération pour la gestion d’actifs européenne était quasiment passé inaperçu. Depuis, les mentalités ont évolué. Les appels à redonner au Vieux Continent son indépendance en matière de données ESG se sont multipliés ces dernières semaines.
Fin juillet, le rapport du député Alexandre Holroyd pointait du doigt le problème de la concentration du marché de la donnée extra-financière entre les mains de quelques acteurs anglo-saxons. En cette rentrée, c’est au tour de Philippe Setbon, directeur général d’Ostrum AM et vice-président de l’AFG, d’alerter la profession sur cet enjeu : «Si l’on veut modifier les circuits de financement des entreprises pour orienter les investissements vers une économie plus durable, je ne crois pas qu’il soit totalement sain de ne le faire qu’avec des fournisseurs de données non européens, a-t-il exhorté à la tribune de l’Université d’été de l’asset management, organisé par l’université Paris-Dauphine. C’est un sujet absolument stratégique.»
Le rachat de Vigeo Eiris n’est, de fait, pas une exception : entre 2015 et 2020, sur 17 opérations de fusion-acquisition dans le secteur de la fourniture de données extra-financières, une dizaine ont concerné une cible européenne et un acquéreur américain, liste ainsi le rapport d’Alexandre Holroyd. Parmi les plus emblématiques, on retrouve le rachat du britannique Trucost par S&P en 2016, celui de l’allemand Oekom par ISS en 2018 ou encore du Suisse Carbon Delta par MSCI en 2019. Dernière opération en date en avril, Morningstar récupérait les 60 % du capital du hollandais Sustainalytics qui lui faisait défaut depuis sa prise de participation en 2017. Un vrai paradoxe quand on sait que l’expertise ESG est née en Europe !
Un modèle d’affaires déséquilibré
Les raisons de cette hémorragie sont avant tout économiques. «Les agences de notation extra-financières se sont développées sur un modèle économique particulier : contrairement aux agences de notation de crédit, payées par l’émetteur qui souhaite se faire noter, les spécialistes de l’ESG se rémunèrent auprès des investisseurs, détaille Nicolas Bénéton, Client Portfolio Manager chez RobecoSAM. Or en même temps qu’émerge une demande pour des données ESG de plus en plus exhaustives, une partie de ces dernières tendent à être démonétisées. En effet, afin de toucher un maximum d’investisseurs et ne pas perdre de terrain face à une concurrence croissante, les agences les mettent de plus en plus largement à disposition gratuitement sur les plateformes d’informations financières.»
Pour continuer à exercer leur métier, ces fournisseurs n’ont dès lors d’autre choix que de renoncer à leur indépendance et de se vendre à des acteurs diversifiés de très grande taille, à l’image des fournisseurs d’indices (MSCI), d’agence de conseil en vote (ISS) ou de spécialistes de la notation crédit (Moody’s), qui peuvent plus facilement rentabiliser ces données en les utilisant dans le cadre de leurs autres activités. L’objectif, lors du rachat de Vigeo par Moody’s, était ainsi de créer des synergies avec l’agence de notation sur les services aux émetteurs. L’ennui, c’est que tous ces acquéreurs potentiels ou presque sont américains. Vigeo avait ainsi buté sur l’absence d’acteurs européens de taille suffisante pour s’y adosser. «La Place n’a pas réussi à mobiliser les ressources financières nécessaires pour que Vigeo Eiris reste européen», regrette Marie-Pierre Peillon, directrice de la recherche et de la stratégie ESG de Groupama Asset Management et présidente de la commission finance durable à l’AFG. L’objectif, lors du rachat de Vigeo par Moody’s, était ainsi de créer des synergies avec l’agence de notation de crédit sur les services aux émetteurs.
Pour l’instant, ces rachats n’ont pas encore eu d’effets très visibles. «Les fournisseurs américains sont pragmatiques : ils cherchent avant tout à répondre aux besoins de leurs clients, or ces derniers sont aujourd’hui principalement européens», souligne Ladislas Smia, codirecteur de la recherche investissement responsable chez Mirova. De même, les équipes des agences rachetées par les Anglo-saxons sont globalement restées en place, conservant donc leur regard européen. Certains asset managers pointent même des progrès réalisés grâce à la «touche américaine». «Les fournisseurs européens ont développé de très bonnes méthodologies d’analyse, souvent complexes, mais ont toujours peiné à les rendre accessibles à leurs clients sous une forme simple. C’est en train de changer sous l’influence des nouveaux actionnaires, perçoit Marie-Pierre Peillon. Pour le monde anglo-saxon, le “faire-savoir” est aussi important que le “savoir-faire” et c’est une bonne chose pour nous, utilisateurs.»
Un coût croissant pour les investisseurs
Pourtant, deux risques émergent selon les professionnels de la gestion. Le premier est d’ordre financier. Cet intense mouvement de concentration a en effet conduit à la création d’un oligopole et les acteurs se plaignent d’une inflation des tarifs. «On observe une hausse exponentielle des coûts engendrés par l’accès aux données ESG, confirme Marie-Pierre Peillon. Mais du fait de la pression concurrentielle, nous ne pouvons pas la répercuter sur nos clients finaux.»
Certains asset managers essaient d’atténuer cette augmentation des budgets en rationalisant leurs abonnements, mais l’exercice est difficile si l’on ne souhaite pas perdre en qualité. Chaque fournisseur de données a en effet sa propre spécialité : MSCI pour la gouvernance, Sustainalytics pour les controverses, Vigeo pour la dimension sociale, etc. Ce qui oblige les asset managers soucieux d’avoir une vue complète à les cumuler. «Il faut bien avoir conscience que le choix d’un fournisseur de données n’est pas neutre pour une société de gestion car les méthodologies ne sont pas normées, insiste Jean-Jacques Barbéris, directeur du coverage de la clientèle institutionnelle et corporate d’Amundi. Les notes varient considérablement d’une agence à l’autre:la corrélation entre les ratings ESG n’est que de 0,6, contre une corrélation presque parfaite entre les notes des agences de notation de crédit.» Face à cette réalité, tous les gérants ne sont pas égaux. «Les grands asset managers peuvent généralement non seulement faire appel à plusieurs fournisseurs mais disposent également d’équipes d’analystes internes pour se forger leur propre opinion, poursuit Jean-Jacques Barbéris. Tandis que ceux de plus petite taille n’en ont pas forcément les moyens et cette situation d’oligopole peut être particulièrement pénalisante pour eux.»
Des approches qui divergent
Le second risque de cette mainmise anglo-saxonne est plus insidieux, car il porte sur la vision de l’ESG qui primera à l’avenir. En effet, les approches sont loin d’être totalement alignées d’une rive à l’autre de l’Atlantique. C’est une évidence au niveau des politiques menées par leurs gouvernements respectifs : si l’Europe se veut volontariste avec notamment son Pacte vert, l’Amérique reste la puissance qui s’est retirée des Accords de Paris fin 2019.
Au sein du secteur de l’asset management, les divergences sont certes plus nuancées mais elles n’en sont pas moins présentes. «Sur les aspects environnementaux, les acteurs financiers européens et américains ont globalement réussi à converger vers une approche commune. De même pour la gouvernance, car nous nous sommes largement inspirés des Anglo-Saxons. En revanche, le poids de la variable sociale n’est pas comparable entre les deux zones, précise Marie-Pierre Peillon. En Europe, depuis deux ans environ, les aspects sociaux et sociétaux ont été mis sur le devant de la scène : au-delà d’une finance verte, c’est une finance durable que nous souhaitons promouvoir, ce qui n’est pas le cas des Etats-Unis. Si l’approche américaine s’imposait, la variable “S” risquerait de passer à la trappe alors que la crise sanitaire nous a rappelé l’importance de cette dimension.»
Les professionnels mettent aussi en avant une différence plus technique mais potentiellement très structurante : la question de la «matérialité» de l’ESG. «L’approche américaine tend à privilégier les critères extra-financiers qui ont une matérialité financière, c’est-à-dire qui se traduisent par des pertes ou des gains financiers pour l’entreprise, indique Ladislas Smia. Par exemple, les indicateurs concernant la biodiversité sont peu pris en compte car il n’existe pas de réglementation stricte qui pourrait entraîner des amendes dans un avenir proche, à la différence des émissions de carbone. L’Europe est dans une logique plus globale.» On parle alors parfois de «double matérialité» : l’impact de l’entreprise sur son environnement compte tout autant que l’impact de cet environnement sur les résultats de l’entreprise. Une nuance qui en dit beaucoup sur la portée de la démarche d’investissement responsable, plus authentique en Europe et plus financièrement opportuniste aux Etats-Unis.
L’enjeu de la fixation des standards
Plus ou moins subtiles à ce stade, ces différences ne doivent pas être sous-estimées. Ce mouvement de concentration au profit des Etats-Unis intervient en effet alors même que l’univers de l’analyse extra-financière est à un tournant de son histoire. Après l’effervescence du développement des premières années, l’heure est en effet à la standardisation de ces données pour permettre leur utilisation plus large. Les risques de voir une approche non alignée sur la vision européenne gravée dans le marbre en sont donc amplifiés. D’autant qu’en la matière, les Américains ont clairement pris un temps d’avance:depuis plusieurs années, un organisme de Place, le Sustainability Accounting Standards Board (SASB), mène ce travail de normalisation. Si la qualité de son travail est soulignée par de nombreux acteurs européens, ces derniers redoutent toutefois que cette avance américaine ne les pénalise sur le long terme.
Ce ne serait pas la première fois. «Le risque est de voir l’histoire se répéter : les Anglo-Saxons ont réussi par le passé à imposer leur approche de l’analyse financière aux Européens et il pourrait en être de même pour l’analyse extra-financière, met en garde Marie-Pierre Peillon. A l’époque aussi, les agences de notation de crédit européennes avaient été rachetées l’une après l’autre par des acteurs américains, jusqu’à former le duopole actuel de S&P et Moody’s.»Et les observateurs de pousser le parallèle jusqu’aux normes comptables, voyant dans le SASB un équivalent de l’IASB (International Accounting Standards Board):cet organisme avait à l’époque permis aux Américains de lourdement peser sur la conception des normes IFRS, diffusées par la suite dans le monde entier… sauf aux Etats-Unis.
Vers une base de données en open source ?
Si elle a tardé à réagir, l’Europe semble désormais avoir conscience qu’elle doit se défendre en menant des travaux de normalisation de même ampleur. Le mouvement, déjà initié en France par le rapport de Patrick de Cambourg sur l’information extra-financière en juin 2019, s’est confirmé en janvier dernier lorsque la Commission européenne a officiellement confié à l’Efrag – l’instance consultative de l’Union dédiée à l’information financière – la mission de travailler sur un standard de reporting extra-financier. En parallèle, les régulateurs européens s’affairent pour préciser quelle forme prendra ce reporting à la fois pour les entreprises (révision de la directive sur l’information non financière, ou NFRD) et pour les investisseurs (directive dite «disclosure»). Le tout devant aboutir dans les deux à trois ans qui viennent.
A plus long terme, cette standardisation au niveau européen pourrait en outre présenter un avantage non négligeable pour les acteurs : permettre d’automatiser la remontée d’informations depuis les entreprises. Consciente de cette dimension, la Commission européenne réfléchit à la création d’une base de données publique et gratuite pour mettre en commun ces données. Les investisseurs mettent en avant les nombreux bienfaits que présenterait un tel dispositif, à commencer par la possibilité de s’affranchir, du moins en partie, du coûteux recours aux agences extra-financières. «Une base de données ESG collective et libre d’accès pénaliserait le modèle économique des fournisseurs de données, reconnaît Michèle Lacroix, responsable des risques et de la durabilité des investissements de Scor et membre de multiples groupes de travail sur la finance durable. Mais elle aurait le mérite de mettre fin à ce fonctionnement un peu contestable qui consiste à faire payer très cher aux investisseurs des données brutes collectées gratuitement.»
La volonté politique de l’Europe en question
L’impact pourrait cependant être bien plus large. «Une base de données ESG en open source serait une bonne chose pour les citoyens, qui sont de plus en plus demandeurs d’informations extra-financières, souligne Arnaud Faller, directeur général délégué en charge des investissements chez CPR Asset Management. Elle permettrait en outre un gain de temps pour les entreprises, qui en perdent aujourd’hui beaucoup à répondre aux multiples questionnaires des fournisseurs. Elle garantirait également la fiabilité des informations données, les corporates ne pouvant pas, pour leur réputation, prendre le risque de tricher. Enfin, grâce à cette transparence, le marché pourrait converger plus vite vers un standard de reporting, les écarts éventuels donnant lieu à des échanges immédiats entre investisseurs et émetteurs.» Ce dernier bénéfice aurait le mérite de relancer l’Europe dans la course à la normalisation et peut-être de rattraper un peu son retard.
Reste à savoir si elle en aura la volonté politique. Au-delà de l’enjeu stratégique pour les gérants d’actifs, cette bataille pour les données ESG pose la question de la souveraineté européenne en matière de finance durable et par extension d’investissements du futur. «Il n’est pas sûr que l’Europe ait bien conscience de ce risque : elle peut faire preuve une nouvelle fois de naïveté comme elle l’a fait par le passé en laissant des infrastructures financières-clés passer sous l’égide américaine», soulève un gestionnaire. Et plus les dossiers étaient techniques, à l’image des normes comptables mais aussi des règles prudentielles bancaires, plus elle a eu tendance à les minimiser et à ne pas réagir. Sur l’ESG, il n’est pas encore trop tard.
@Sev_Leboucher
Les données quantitatives : une carte à jouer pour le Vieux Continent
- Après que les agences de notation extra-financières européennes historiques sont passées une à une sous pavillon américain ces dernières années, l’idée de recréer un acteur propre au Vieux Continent semble une douce lubie aux yeux des gestionnaires d’actifs. Certes, disposer d’une alternative aux acteurs américains serait appréciable, mais ils doutent de la faisabilité d’un tel projet. «Il existe quelques rares initiatives, comme celle de l’agence de notation allemande Scope Ratings ou le Français Qivalio, né du rapprochement de Spread Research et d’EthiFinance, souligne un expert. Mais le premier souffre d’une gouvernance insuffisamment diversifiée et le second d’un manque de moyens.» Ils arrivent surtout trop tard pour s’imposer sur ce marché déjà très mature. «Il reste peu de place pour un nouveau venu dans la sphère de la notation extra-financière généraliste, confirme Nicolas Bénéton, client portfolio manager chez RobecoSAM. En revanche, des acteurs spécialisés (par exemple sur les petites valeurs) ou des fintechs (utilisant le big data) peuvent avoir une carte à jouer.».
- De même, si la bataille semble perdue pour les agences fournissant une analyse qualitative et des notes, il pourrait en aller différemment de fournisseurs qui se concentreraient sur la donnée brute. «En tant qu’asset managers, nous avons des besoins précis en matière de données quantitatives, explique Ladislas Smia, codirecteur de la recherche investissement responsable chez Mirova. Pour les obtenir, nous travaillons avec des prestataires capables de définir des méthodologies pertinentes et de produire cette donnée. Nous l’avons fait par le passé sur le carbone – débouchant sur la création de Carbon4 Finance – et nous sommes en train de le faire sur la biodiversité. A terme, on peut très bien imaginer le rapprochement de plusieurs de ces initiatives pour former une agence de la donnée ESG européenne.»
- Si la bataille semble perdue pour les agences fournissant une analyse qualitative, il pourrait en aller différemment de fournisseurs qui se concentreraient sur la donnée brute.
Avancer main dans la main avec les corporates
- Premiers utilisateurs des données ESG, les gérants d’actifs ont conscience de l’importance de collaborer avec les premiers producteurs de ces mêmes données : les entreprises. «L’industrie de la gestion d’actifs a la volonté d’intensifier ses efforts en matière d’intégration ESG, mais nous ne pouvons le faire que si les données que l’on nous demande sont rendues publiques par les émetteurs, soulève Arnaud Faller, directeur général délégué chez CPR AM. Or c’est loin d’être le cas à ce stade.»
- Certes, la révision de la directive sur le reporting extra-financier (NFRD) a débuté, mais elle n’aboutira probablement pas avant 2022. En revanche, la directive sur le reporting demandé aux investisseurs (directive «disclosure»), elle, est votée et doit entrer en vigueur en avril prochain. «Les régulateurs européens ont listé 32 indicateurs extra-financiers que devront publier les asset managers, indique Arnaud Faller. Si certains sont relativement disponibles auprès des entreprises comme l’empreinte carbone, ce n’est pas le cas d’autres comme la protection de la biodiversité ou l’inégalité salariale homme/femme. Nous estimons que nous ne pouvons fournir que la moitié de ces indicateurs à ce stade.»
Le SASB, un acteur de poids de l’autre côté de l’Atlantique
- Fondé en 2011 par la consultante Jean Rogers, le Sustainability Accounting Standards Board (SASB), une organisation à but non lucratif qui vise à fixer des normes comptables pour la finance durable, a acquis une forte notoriété en quelques années. «Le SASB profite de la puissance de l’écosystème financier américain et de l’appui du monde académique», relève un observateur français. Parmi ses donateurs, on trouve les principales fondations américaines (au premier rang desquelles Bloomberg Philanthropies) et les Big Four de l’audit, ainsi que quelques grandes banques d’investissement. Il a avancé très vite dans la rédaction de ses 77 standards. Depuis leur publication en 2018, ils ont été utilisés par plus de 350 entreprises, dont 45 % en dehors des Etats-Unis. Encore méconnus en France, les standards du SASB ne sont utilisés que par PSA Group côté émetteurs. Ils sont par ailleurs soutenus par Axa IM côté investisseurs.
Entre 2015 et 2020, sur 17 opérations de fusion-acquisition dans le secteur de la fourniture de données extra-financières, une dizaine ont concerné une cible européenne et un acquéreur américain.
«Les Anglo-Saxons ont réussi par le passé à imposer leur approche de l’analyse financière aux Européens et il pourrait en être de même pour l’analyse extra-financière.»
«Les sociétés de gestion de plus petite taille n’ont pas forcément les moyens de faire appel à plusieurs fournisseurs et cette situation d’oligopole peut être particulièrement pénalisante pour eux.»
«Aux Etats-Unis, les indicateurs concernant, par exemple, la biodiversité sont peu pris en compte car il n’existe pas de réglementation stricte qui pourrait entraîner des amendes dans un avenir proche.»
«Il reste peu de place pour un nouveau venu dans la sphère de la notation extra-financière généraliste.»
Grâce à la transparence permise par une base de données open source, le marché pourrait converger plus vite vers un standard de reporting.
Illustration(s) :
Marie-Pierre Peillon, directrice de la recherche et de la stratégie ESG, Groupama Asset Management
©M. Delporte
Jean-Jacques Barbéris, directeur du coverage de la clientèle institutionnelle et corporate, Amundi
Ladislas Smia, codirecteur de la recherche investissement responsable, Mirova
Nicolas Bénéton, client portfolio manager, RobecoSAM
Sources
Option Finance - Une/Asset management, lundi 7 septembre 2020 , p. 1,22,23,24,25,26
Stratégie- Données ESG : l’Europe face à l’offensive américaine- Séverine Leboucher